介绍

自全球金融危机以来，私募股权房地产基金筹集和使用的资金增长令人印象深刻. 在过去12年里，已经有超过1万亿美元被分配到这类基金中.¹ 而且增长速度——以及由此产生的量子——似乎都没有放缓. 

随着初级资本投资的增加, 一个自然的必然市场倾向于发展为二级交易的形式. 简单地说, 次级资产是对现有资产的投资, 带来新股本的结构或情况, 重置一项投资的时间并重新调整其所有权. 

房地产是二级市场中一个颇具吸引力的角落, 特别是考虑到被称为gp主导的资本重组的交易的出现. 曾被视为对难以出售的资产进行资本重组的一种方式, 这些交易现在被普通合伙人(gp)视为持有最佳资产的机会. 对于这些二级市场的投资者来说, 由gp主导的资本重组通常提供了一个机会，以获得以前无法获得的高质量资产. 

的确，房地产二级资产管理公司达到2家.截至2020年9月底，中国房地产资产管理规模占全部房地产资产管理规模的7%，高于2013年底的不足1%.² 十博体育网预计，随着更多由gp主导的资本重组进入市场，这一比率将继续上升. 此外, 可投资的领域是巨大的，因为几乎任何商业房地产资产都是二级交易的候选对象, 不仅仅是那些基金公司. 

然而，重要的是要记住，新的机会可能带来新的复杂性. 由于以gp为主导的资本重组正迅速成为房地产二级市场的未来, 十博体育网相信，充分利用这些机会需要拥有专业的经验和专业知识, 经营和投资房地产. 

房地产二级市场的发展

而房地产很大程度上是流动性差的，其目的是作为一种长期投资, 私募基金的寿命一般为7-10年. 这种时机不匹配可以在二级市场创造机会. 

由于有限合伙人(LPs)和普通合伙人都在管理其私人市场投资时寻求灵活性和流动性，房地产二级市场的交易量经历了巨大增长(见图1)。. 2016年12月至2020年6月，房地产二级基金管理的资产几乎增长了两倍, 从9美元.30亿到270亿美元.³ 今天, 房地产约占整个二级市场的5%, 它仍然由私人股本资产主导(见图2). 

经过一段时间的积极的房地产融资, 在可预见的未来，这个阶段似乎已经为次要的重要机会做好了准备(参见图3). 由于这些基金即将到期，许多普通医生可能会寻求资本重组. 因为任何房地产资产都有可能成为资本重组或次级候选资产, 这个市场的潜力是巨大的.

由gp主导的资本重组的兴起

有限合伙人主导的交易是更为传统的二级交易类型. 它们涉及一家有限合伙人出售一笔基金权益，该有限合伙人希望在基金终止前进行清算. 例如，传统二级市场为有限合伙人提供流动性, 以应付资金紧张), 允许他们尽早锁定收益和/或给他们一种方法来减少对某一资产类别的过度配置.

购买次级权益的投资者, 另一方面, 是否有可能获得估值诱人的高质量资产, 曲线缓解, 更高的当前收入, 更短的回报期和更大的多样化. 次级抵押贷款也可以广泛地增加防御, 投资房地产的风险调整方法.

以gp为主导的交易是最近才出现的现象. GP主导是一个广泛的类别，包含了许多GP可以为自己或其投资者产生流动性的方式, 包括资本重组, 投标报价和分拆. 

对于普通合伙人来说，进行二次交易可以带来几个好处. 它可以让他们: 

• 加速有限合伙人的流动性和锁定收益 
• 在投资者基础上增加战略和/或长期投资者 
• 保留了许多最好的资产，同时实现了额外的好处 
• 为新的或后续投资获得新的资本
• 为他们的LPs提供更多定制的解决方案

gp主导的交易也可以为主要和次要有限合伙人提供一些好处, 如机会:

• 调整基金的经济状况，使普通合伙人的利益与有限合伙人的利益更一致
• 尽早在投资中实现回报或锁定收益
• 产生的流动性
• 管理或重新平衡他们的投资组合
• 瞄准难以直接购买的优质资产
• 转入由gp主导的资本重组

由于这些好处, 近年来，以gp为首的交易在整个二级市场中所占的份额越来越大. 预计到2020年，由gp主导的资本重组将占整个二级市场的50%, 从2019年的32%上升——十博体育网预计这一趋势将继续(见图4和图5).

为什么是现在?

像全球金融危机这样的宏观事件往往会刺激更大的二级市场活动. COVID-19危机似乎是最新的催化剂, 由于许多全科医生不得不改变他们在酒店业的退出计划，他们将由全科医生主导的资本重组推到了房地产二级市场的顶层, 零售及办公资产.

然而，要回答“为什么是现在”这个问题，最好的答案可能是全科医生的思维方式发生了变化. 而普通医生过去只寻求对最糟糕的资产进行资本重组, 现在他们希望这样做主要是为了最好的结果. 换句话说, 即使在市场特别强劲的时候, 普通合伙人可能希望引入新资本，给自己更多时间来处理具有显著额外价值创造潜力的资产, 尤其是在投资组合需要数年时间来积累的情况下. 

目前，由于多种原因，十博体育网看到出现了各种类型的次级交易. 例如，一些有限合伙人可能只是想重新平衡他们的投资组合, 以减少其对房地产私募股权的配置. 十博体育网还看到次级债作为事件驱动的机会主义投资出现, 其中可能涉及五六年前投资于房地产基金、现在正在寻找机会退出的有限合伙人(通常是高净值投资者). 在许多情况下, 他们愿意出售, 通常是对机构投资者, 以相对于内在价值的折让. 

最后, 在COVID影响商业计划的情况下，也会出现机会, 导致LP基地中断, 战略或资本配置. 在这里, 这些基金正在寻求机构资本, 深入行业的关系, 以及帮助他们实施商业计划的结构或操作经验.

管理复杂性

房地产二次交易的类型差异很大. 它们可能包括从现有机构或高净值投资者手中收购私人持有的资产(全部或部分)，或者购买房地产基金权益. 

他们可以使用各种各样的法律结构, 包括混合封闭式基金, 独立的账户, 合资企业, 房地产投资信托基金, 运营公司和开放式基金. 因此, 舒适和复杂的经验是那些希望投资二级的优势.

由gp主导的资本重组的兴起也凸显了在这些交易中需要更多专业的合作伙伴. 例如, 这些交易往往涉及单一资产，或者是高度集中的投资组合. 拥有承销能力和投资专业知识、能够进行必要尽职调查的投资者，可能会在投资的剩余期限内为关系增加价值. 

前方的跑道很长

而绝大多数二级市场是私人股本, 房地产和基础设施等领域正在增长. 这, 以及它们的潜在好处——比如加速流动性, 锁定收益和价值创造机会——意味着十博体育网相信从现在开始二级市场将有很长的发展道路. 这对于GP-led部分尤其正确. 

随着市场变得更加复杂, 十博体育网认为，投资者应该考虑允许他们获得高质量资产的新交易类型. 以gp为主导的资本重组和其他次级重组可能带来的潜在好处, 十博体育网认为，最好的办法是继续专注于尽职调查.

^尾注:

<sup>1. 从2008年1月1日至2019年12月31日.
2. Preqin.
3. Preqin.</sup>

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